自本周以来，5年期国债期货迸发打破前期震荡区间上沿，至今持续强势，主力合约TF1606从上周五收盘价100.775元持续上涨，3月31日盘 中触及101.155元，创下合约上市以来的新高，本周累计涨幅到达0.21%。但是与5年期国债期货走势相反的是，10年期国债期货涨幅并不明显，本周 以来10年期国债期货主力合约T1606根本持平，在5年期国债期货迭创新高之际，10年期国债期货以至尚未完好打破前期震荡区间，一直未能触及第三高点 100.035。
与5年期国债期货火爆上行相反的是，近期活动性格局却在持续收紧。在此，我们权且不剖析活动性趋紧的主要缘由所在，3月31日当天，央行一改前 三个买卖日净回笼的态度，开端加大资金投放力度，单日停止了1000亿元7天期逆回购，由于3月31日有600亿元逆回购到期，因此单日净投放400亿 元。但是，资金利率边沿上行的压力却一直不减：3月31日
上海Shibor利率各期限普遍上涨，数据显现，隔夜Shibor涨1.30BP报 2.0170%，7天Shibor涨1.30BP报2.3250%；14天Shibor利率涨5.8BP报2.7880%；1个月Shibor涨 4.05BP报2.8070%；3个月Shibor涨1.33BP报2.8248%；6个月Shibor涨0.1BP报2.8700%；9个月 Shibor与前一买卖日持平；只要1年期种类下跌。买卖所资金面也异常慌张，虽然央行改动了资金净回笼，但是3月31日盘中上交所隔夜逆回购GC001 利率最高飙升至12.635%，创2016年2月4日以来新高。深交所隔夜R-001盘中最高飙升至12.000%，也是创2016年2月4日以来新高。 其他2天期、7天期种类也有较大幅度上涨。因而近期资金面和根本面形势均不支持5年期国债期货大幅上涨，并且与5年期国债期货势不可当一路飙升相反的是， 除了遭到5年期国债期货上涨的影响而下行7.7个BP的5年期国债收益率之外，其他各期限国债收益率在持续受制于资金利率边沿上行、中期通胀格局不明朗和
房地产投资上升趋向不明白等根本面要素的情形下，均未呈现较大变化，10年期现券收益率微幅上行0.5个BP，以至前期备受市场喜爱的1年期国债收益率也 在活动性格局趋紧的形势下上行2.07个BP。
我们以为，10年期国债收益率与5年期国债收益率利差修复是本次5年期国债期货大幅上行的主要缘由，上周以来国债期限利差持续扩展，截至3月 30日，10年期-5年期期限利差上行至36.44BP，远高于自2015年以来的均值19.98BP，10年期-5年期期限利差上次位于此程度的时间还 是在2015年7月。与10年期-5年期期限利差大幅走扩相反的是，5年期-1年期期限利差则一直维持稳定，根本坚持在40个BP的程度。依据我们在剖析 期限利差和利率走势时经常采用的要素合成框架，5年期与1年期利差大小与金融机构对中短期久期低收益种类的需求强弱有关；10年期与5年期期限利差则是宏 观经济增长预期的表现。分离5年期与1年期利差收缩的两个条件：货币政策持续宽松招致活动性持续富余与金融机构风险偏好的持续降落招致金融机构承受更低的 预期收益率，至此我们根本能够了解当前5年期国债期货飙升和10年期-5年期期限利差恢复至2015年7月（2015年下半年“债牛”行情前的利差点位） 的缘由了。
首先，与10年期国债收益率维持根本稳定相分歧，可以反映宏观经济增长预期的10年期-5年期期限利差大幅走扩印证了市场对中期通胀预期抬升和 经济阶段性企稳反弹的预期，即宏观经济走势在一季度至二季度或许转暖，包含很多影响要素的10年期国债收益率维持稳定也与此预期相分歧。那么另外一个问题 即是为何不是10年期国债收益率上行而是5年期国债收益率下行。
其次，5年期国债期货飙升和5年期国债收益率下行以修复期限利差是收益率曲线从“牛平”状态到“牛陡”状态的修复性切换，而其中促成切换的要素 即是市场对货币政策继续宽松的前景产生了质疑、动摇了活动性格局持续收紧的预期，可在对经济前景照旧偏悲观、回暖趋向尚未被证明的状况下，金融机构配置债 券的需求仍然存在，因而“牛陡”格局即是表现为短端收益率的下行招致期限利差走扩。
综合以上两个方面，当前债券市场陷于“经济前景悲观预期抬升但仍存质疑、货币政策倾向收紧但并不肯定”的矛盾纠结心态之中，此时长端利率债不敢 随便做多，质疑和疑心心情感染至短中期债券招致“牛平”到“牛陡”的切换。但是我们并不以为债券市场担忧的状况会成为事实，经济根本面和货币政策的证明或 证伪需求在中期时段内以微观市场特征和中观数据突变的方式逐渐完成。由于3月初以来根本面要素成为债市的主导，因此收益率曲线的平陡状态会频繁切换修复， 直至前景明朗化而确立趋向。因而当前的“牛陡”格局非是债券牛市的终极，而是价钱上行中际，并且随着期限利差的扩张修复，10年期等长端利率债的配置价值 也在平安边沿增厚的情形下增大。在当前市场纠结招致债市心态趋于慎重和激进的状况下，5年期国债期货出于“收益率曲线修复”而不测引发的破局，或曾经为未 来利率走势提供了趋向信号。
